L’Indécise Sortie Du Royaume-Uni S’Exporte Bien

Les indicateurs sur l’économie britannique pour la fin de l’année 2016 ont surpris positivement : le PIB annualisé au dernier trimestre a atteint 2.2%, le taux d’inflation 1.6% et la production industrielle a augmenté de 4.3%.

Selon les projections de la Banque Centrale d’Angleterre, l’activité accélèrerait en 2017 de 2.0% contre 2.3% attendue avant le référendum du Brexit, soit un effet net négatif de 0.3 point de PIB seulement. La dépréciation de la livre sterling favorise la compétitivité-prix des entreprises exportatrices et la croissance de leur carnet de commande.

Néanmoins, l’incertitude sur les conditions de sortie de l’Union Européenne contraint le pouvoir d’achat réel des ménages britanniques. Le taux d’inflation poursuit ainsi son accélération pour s’établir à 1.8%, soit le triple de la croissance des prix observée en juillet 2016. Une dépréciation de la monnaie britannique de 10% ayant un effet estimé à un point d’inflation supplémentaire, le niveau de hausse des prix est attendu à 2.7% au quatrième trimestre 2017. Les salaires réels seront également affectés par une hausse de l’inflation ce qui réduira le revenu disponible brut réel. Ces deux effets contribueront négativement à la croissance de la consommation privée au Royaume-Uni qui représente 65% du PIB.

Cette incertitude politique pourrait s’amplifier. Le déclenchement du processus de Brexit fin mars amorcera un cycle de négociation de deux années minimum, dont 3 mois nécessaires pour que le Parlement Européen valide le déclenchement de l’Article 50 du Traité de Lisbonne, 18 mois de négociation et 3 mois de ratification. Au-delà des échéances politiques aux Pays-Bas, en France ou en Allemagne, qui représentent ensemble 49% du PIB de l’Europe à 27, la décision du Brexit devra être validée par 27 gouvernements et 38 parlements nationaux et régionaux.

En parallèle, si des accords transitoires et sectoriels pourraient être négociés avec l’Union Européenne, les accords d’échanges commerciaux avec l’Organisation Mondiale du Commerce devront être renégociés et validés par l’unanimité des membres dont… l’Union Européenne. Un processus que le gouvernement britannique espère clore avant les élections générales prévues pour 2020.

Sur les marchés financiers, cette incertitude politique s’est traduite par la dépréciation de la Livre Sterling de 16% face au dollar américain depuis le 23 juin 2016.

Cette dépréciation a ainsi favorisé les marchés des actions. Le degré de sensibilité des actions britanniques à cette devise a atteint un plus haut niveau depuis 2 ans – la corrélation atteignant -0.6 sur trois mois glissants – confirmant qu’une nouvelle dépréciation serait d’autant plus profitable aux entreprises exportatrices britanniques. Ainsi, couplée à une appréciation du baril de Brent de 9%, favorable au secteur énergétique qui représente 14% des 100 plus grosses capitalisations, la performance de l’indice FTSE 100 excède 17% depuis le référendum. Si sa valorisation peut sembler élevée, la croissance des bénéfices attendue sous 12 mois excède 22% tandis que celle des dividendes atteint 4.3% soit le double de l’indice mondial des actions.

Cette dépréciation a cependant défavorisé les marchés obligataires. La révision à la hausse des anticipations d’inflation a conduit à une augmentation des taux d’intérêt et à une correction du rendement sur le segment obligataire souverain. La probabilité de nouvelles révisions liées à un regain de tensions inflationnistes serait néanmoins limitée pour deux raisons. D’une part, un moindre assouplissement fiscal contribuerait à stabiliser l’économie et limiterait les tensions inflationnistes du système productif. D’autre part, une reprise modeste des gains de productivité limiterait un durcissement des conditions sur le marché du travail qui est source d’inflation salariale. Ces deux facteurs ont d’ailleurs contribué à la correction récente des taux et au rebond des indices de prix sur les obligations souveraines. Néanmoins, les bons chiffres d’indicateurs avancés sur l’activité et une volatilité implicite au plus bas depuis deux ans maintiennent une attractivité plus forte des actions sur les obligations.

Si les effets économiques et financiers surprennent positivement, un ralentissement de l’activité, une hausse du taux de chômage et la poursuite des tensions inflationnistes sont attendus par la Banque Centrale d’Angleterre dès cette année. A moyen terme, la sortie de l’Union Européenne est aussi la remise en cause d’un modèle de productivité porté par son capital humain et soutenu par une immigration qualifiée en provenance d’Europe. Un défi supplémentaire en dépit du ralentissement structurel du PIB potentiel observé dans l’ensemble des économies développées.