Comment générer une fortune de 20 milliards de dollars grâce à une SPAC ?

Une SPAC appelée Lionheart Acquisition Corp. II a dévoilé un accord visant à faire entrer en bourse une société spécialisée dans les litiges liés à l’assurance-maladie, appelée MSP Recovery, pour une valeur d’entreprise énorme de 32,6 milliards de dollars. La SPAC déclare qu’elle évalue la société à environ 10,5 fois les revenus prévus pour 2023.

Si l’opération se concrétise et si le marché accepte l’évaluation de Lionheart, la participation du fondateur et PDG John Ruiz, estimée à 70 %, vaudrait plus de 20 milliards de dollars, tandis que la participation de son partenaire Frank Quesada, estimée à 24 %, avoisinerait 7 milliards de dollars, du moins sur le papier.
Le modèle économique de MSP consiste à acheter des demandes de remboursement de frais médicaux et à identifier celles qui ont été payées par des programmes de soins de santé financés par l’État et pour lesquelles MSP pense qu’un autre assureur, comme une police d’assurance automobile ou une assurance contre les accidents du travail, est en fait responsable. MSP cherche ensuite à recouvrer le montant total facturé – il y a généralement une énorme différence entre ce que le gouvernement a payé et ce que le système de soins de santé a demandé – plus le double des dommages et intérêts dans certains cas. La société affirme avoir mis en place une infrastructure de big data unique et des outils d’analyse de type Moneyball pour passer au crible des millions de demandes de remboursement de frais médicaux afin de trouver des cas intéressants à poursuivre. « Le gouvernement finit par payer des factures qu’il ne devrait pas payer parce qu’il n’y a pas de système pour identifier qui devrait prendre en charge les frais », explique John Ruiz à Forbes. « C’est ce que nous avons révolutionné en Amérique. »

MSP part du principe que 11 % – soit environ 177 milliards de dollars – des 1 600 milliards de dollars dépensés chaque année pour Medicare et Medicaid sont en fait liés à des accidents, des fraudes et des fautes, ce qui signifie que quelqu’un d’autre aurait dû payer la facture. Elle se positionne comme le champion du contribuable en faisant valoir que les programmes financés par le gouvernement – Medicare pour les personnes âgées et Medicaid pour les personnes à faibles revenus – finissent par payer des factures de soins de santé qui auraient dû être réglées par d’autres compagnies d’assurance. Par exemple, si une personne est blessée dans un accident de voiture ou au travail, ces factures ne devraient pas être payées par Medicare mais par l’assurance automobile, l’indemnisation des travailleurs ou l’employeur.
MSP affirme détenir près de 50 milliards de dollars en réclamations facturées par ses clients, notamment des médecins, des hôpitaux et des assureurs Medicare Advantage, et prévoit de générer un rendement de 12 fois sur les recouvrements, puis de gagner de l’argent supplémentaire grâce aux intérêts et aux amendes. Dans un jeu de diapositives destiné aux investisseurs, MSP suggère qu’elle peut éventuellement récupérer jusqu’à 27 milliards de dollars de son portefeuille de créances. « En découvrant, quantifiant et réglant l’écart entre la facturation et le paiement à grande échelle, MSP est en mesure de générer des revenus de recouvrement annuels substantiels avec des marges bénéficiaires élevées », affirme la société.

Mais c’est là que le bât blesse. Ce ne sont que des projections, des espoirs et des rêves. L’accord de la SPAC repose sur des estimations exagérées de la valeur potentielle de ses créances, et l’ensemble de son compte de résultat est hypothétique par nature. En fait, MSP ne générera aucun revenu cette année, d’après ses propres projections.
Actuellement, MSP possède des droits sur un portefeuille de créances dont l’acquisition, selon M. Ruiz, a coûté près d’un milliard de dollars, y compris la mise en place de l’infrastructure de données, et 1,4 milliard de dollars d’engagements de la part d’investisseurs institutionnels pour acquérir d’autres créances. Selon MSP, le montant payé de ces réclamations potentiellement recouvrables liées à des accidents, à la concurrence ou à la responsabilité du fait des produits vaut actuellement 20 milliards de dollars et atteindra 49 milliards de dollars d’ici 2026. Il prévoit un taux de recouvrement de 51 % de la valeur nominale de ses réclamations d’ici 2026, ce qui générera environ 24 milliards de dollars de revenus bruts. En outre, elle s’attend à payer les avocats chargés de juger ses demandes d’indemnisation à hauteur de plus de 16 milliards de dollars pour obtenir des recouvrements, de sorte que sa marge de recouvrement sera d’environ 30 % et qu’elle produira 7,2 milliards de dollars de revenus nets pour MSP. Après les dépenses et les impôts, cela représente un revenu net de 5,2 milliards de dollars d’ici 2026.

Le cabinet a été créé en 2014 par John Ruiz, un avocat basé à Coral Gables, en Floride, en tant que cabinet de contentieux en matière de remboursement médical. Sa création a coïncidé avec la mise en commun par les investisseurs institutionnels de capitaux pour poursuivre des actions en justice asymétriques, une industrie désormais appelée « financement des litiges ». De nombreux fonds de contentieux sont apparus ces dernières années comme un moyen d’obtenir des rendements non corrélés au marché boursier (qui a rapporté une moyenne annuelle de 15 % au cours de la dernière décennie).
Le fondateur de MSP s’est concentré sur une loi de 1980 connue sous le nom de Medicare Secondary Payer Act (d’où le nom MSP), adoptée par le Congrès pour transférer les coûts du gouvernement vers un assureur privé dans certains cas. Alors que le gouvernement n’a pas les ressources nécessaires pour passer au crible des milliards de demandes d’indemnisation et déterminer les responsabilités, M. Ruiz a vu une possibilité de combiner l’expertise juridique avec des algorithmes d’exploration des demandes d’indemnisation. « Nous sommes dans un espace qui est à peu près inoccupé », dit-il. En 2018, avec un soutien de 440 millions de dollars du fonds spéculatif Virage Capital Management, MSP a commencé à poursuivre ce qui représente maintenant plus de 50 milliards de dollars de réclamations payées contre des compagnies d’assurance et avec un montant facturé de 243 milliards de dollars.

Le fait qu’il y ait même de l’argent à gagner ici est le résultat du système de paiement fragmenté des soins de santé aux États-Unis. Tout commence par le prix de la liste de l’hôpital – pensez à ce qui est affiché sur le menu – mais aucun d’entre eux ne paie jamais le prix fort, et le gouvernement ne paie qu’une fraction de ce que l’hôpital demande. L’exemple simplifié que MSP utilise dans sa présentation aux investisseurs est le suivant : un hôpital est payé au tarif Medicare de 100 $ pour un service, même s’il a facturé 600 $.
MSP achète les droits sur les réclamations des prestataires de soins de santé ou accepte de les représenter en échange d’un partage 50/50 des recettes. Un autre groupe de clients est constitué par les assureurs privés qui gèrent le programme Medicare Advantage et qui peuvent avoir payé des demandes de remboursement dont un autre assureur était en fait responsable. La société MSP intente alors des poursuites contre les autres compagnies d’assurance qui, selon elle, auraient dû payer à la place de Medicare, et tente de percevoir la totalité du tarif facturé ou, dans certains cas, le double des dommages et intérêts. « Imaginez que vous fournissez un service et qu’au lieu d’obtenir le montant que vous avez facturé, vous obteniez un taux réduit parce que le gouvernement vous paie », explique John Ruiz. « Il y a un delta énorme qu’ils se font escroquer collectivement de milliards et de milliards de dollars. »
La confiance de M. Ruiz découle de son expérience en tant qu’avocat plaidant qui a obtenu des jugements en recours collectif contre des entreprises, notamment American Home Products et ses pilules amaigrissantes Fen Phen et l’anti-inflammatoire Vioxx de Merck Pharmaceuticals, en plus de victoires contre Bayer, Shell, Toyota et ConAgra Foods.

L’un des avantages, selon M. Ruiz, est que lorsque MSP achète les droits sur les réclamations, « ils sont à nous pour toujours et ne peuvent jamais être retirés. Personne ne peut annuler notre contrat ». Comme dans le cas où une institution financière achète la dette d’une autre partie, MSP détient le droit de recouvrer les créances.
M. Ruiz a des projets d’expansion, notamment un produit qui aiderait les clients à identifier l’assureur responsable lorsque le patient se présente au cabinet du médecin, ainsi qu’un service de vérification des demandes d’indemnisation. Mais les performances passées dans la salle d’audience ne garantissent pas les résultats futurs, ni ne génèrent de revenus concrets. Et l’accord SPAC lui-même comporte un certain nombre de drapeaux rouges.
En août 2020, le sponsor, Lionheart, a inscrit sa SPAC au Nasdaq, levant 230 millions de dollars en espèces pour acheter une participation dans une entreprise et la rendre publique d’ici février 2022.
Alors qu’il ne reste que sept mois pour conclure un accord ou rendre son argent, Lionheart achète une participation microscopique de 0,7 % dans MSP. Les investisseurs de la SPAC doivent maintenant décider s’ils acceptent l’accord et participent à la fusion, ou s’ils rachètent leurs actions et récupèrent leur argent. Mais il importe peu que de nombreux actionnaires approuvent l’opération, car il n’y a pas de seuil minimum de soutien requis pour qu’elle soit acceptée.

Ce qui est encore plus révélateur, c’est que Lionheart offre aux actionnaires qui ne rachètent pas leurs actions un montant inouï de 35 warrants par action s’ils participent à la fusion, jusqu’à environ un milliard de warrants. MSP indique dans une note de bas de page que le prix d’exercice de ses bons de souscription existants peut être réduit à « aussi peu que 0,0001 $ par action », ce qui constitue un signal d’alarme indiquant que l’opération pourrait être mal négociée sur le marché secondaire.
Les primes exorbitantes et les étapes presque inexistantes donnent l’impression que Lionheart veut conclure un accord à tout prix. Si Lionheart parvient à faire franchir la ligne d’arrivée à son contrat MSP, ses dirigeants s’enrichiront. En tant que sponsor, Lionheart devrait percevoir 64 millions de dollars de « promotion » pour ses efforts, en plus d’une part juteuse de milliards de warrants supplémentaires.
Pour sa part, John Ruiz s’inscrit en faux contre l’idée que la valorisation de 32,6 milliards de dollars de MSP est fantaisiste, suggérant même dans une interview téléphonique qu’il s’agit d’un « chiffre prudent » compte tenu des 3 600 milliards de dollars de dépenses de santé aux États-Unis en 2018. Comme les coûts des soins de santé dépassent l’inflation, les réclamations médicales sont un cadeau qui continue à donner.
« Ce n’est pas un ensemble d’actifs qui est vendu ou qui est réglé et fin de l’histoire », dit-il. « Ces questions sont perpétuelles par nature, car les gens continuent d’aller à l’hôpital. Cette activité englobe tous les citoyens des États-Unis d’Amérique qui bénéficient de soins de santé. »

Article traduit de Forbes US – Auteurs : Antoine Gara et Katie Jennings

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