L’Activisme Actionnarial, Ce Que Propose Le Rapport d’Eric Woerth

L’activisme actionnarial, né et développé aux Etats-Unis, désigne la contestation menée par des actionnaires minoritaires aux moyens humains, financiers, juridiques et de communication souvent puissants, afin d’exercer une influence sur l’entreprise, sans volonté de devenir majoritaire ni prendre le contrôle de l’entreprise.

S’il signe la manifestation d’un profond changement de paradigme dans la relation entre actionnaires et dirigeants dans les sociétés cotées, l’activisme serait pour certains une pathologie de la vie de l’entreprise, un phénomène de prédation qu’il faut éradiquer. D’autres y voient une nouvelle forme d’implication actionnariale, qui pourrait se révéler vertueuse en permettant notamment d’identifier des leviers de création de valeur profitant à tous les actionnaires.

Ce phénomène occupe depuis quelques mois le devant de la scène dans les débats de la place de Paris, comme l’illustre l’inflation de rapports et réflexions sur l’activisme actionnarial. Parmi eux, le très attendu rapport de la Commission des Finances de l’Assemblée nationale sur l’activisme actionnarial, présidée par Eric Woerth, fait figure de proue.

Les incursions activistes se sont en effet multipliées en Europe ces dernières années, et notamment en France. En 2018, 226 entreprises ont été la cible de fonds activistes, contre 188 en 2017. Plus frappant encore, sur un total de 56 milliards de dollars dépensés par les fonds activistes en 2018, 24% ont été investis dans des entreprises européennes. En juin 2019, ce chiffre était d’ores et déjà consolidé à hauteur de 20% (Lazard’s Shareholder Advisory Group, Review of Shareholder Activism, H1 2019).

Le phénomène activiste en France demeure pourtant modéré si l’on en croit le nombre de campagnes à ce jour, Altran Cap Gemini, Casino, Lagardère, Pernod Ricard et Scor. Celles-ci génèrent en revanche un retentissement médiatique considérable.

La mission d’information de la Commission des Finances, co-rapportée par Eric Woerth et Benjamin Dirx, a mené une évaluation remarquablement pédagogique, rigoureuse et mesurée du phénomène activiste en France, complétée par la formulation de treize recommandations. Fait remarquable, ces recommandations s’inscrivent dans une approche de régulation par la voie du droit souple. Soucieuses d’assurer l’impératif de préservation de l’attractivité de la place de Paris, elles affichent néanmoins la nécessité de sanctionner les comportement activistes « déviants », notamment la vente à découvert lorsqu’elle est excessive.

En premier lieu, les recommandations visent à renforcer la transparence du marché. Elles proposent l’abaissement du niveau de déclaration de franchissement de seuil à 3% (contre 5% à l’heure actuelle) et la mise en place systématique d’une sanction pécuniaire renforcée en cas de non-déclaration de franchissement de seuil.

Le rapport préconise en deuxième lieu la réduction de l’asymétrie d’informations entre fonds activistes et sociétés cotées, notamment en cas de campagne publique. Il ouvre la voie de la rédaction d’un guide du dialogue actionnarial à destination de l’ensemble des acteurs du marché.

Le rapport se saisit de la question de la vente à découvert, même s’il ne s’agit pas stricto senso d’activisme actionnarial en ce que le vendeur à découvert ne cherche pas à exercer une influence sur l’émetteur mais parie la baisse de son titre. La mission d’information pose ainsi quatre recommandations afin de remédier aux comportements jugés excessifs, introduisant notamment une présomption de fonctionnement anormal du marché en cas de dépassement d’une certaine limite de l’ampleur d’une vente à découvert d’un titre financier.

S’il est autorisé par la loi, il n’est pas certain que ce mécanisme financier satisfasse toujours l’intérêt de l’entreprise. Passée un certain seuil – 35 % du capital flottant de Casino étaient vendus à découvert la veille de l’annonce de Rallye –, la vente à découvert devient spéculative et fait alors peser une suspicion majeure de manipulation de cours.

Enfin, constatant le décalage entre le temps économique et le temps du régulateur, le rapport propose d’améliorer la réactivité du régulateur par l’introduction d’une procédure de référé devant l’AMF en cas de situation d’urgence permettant la prise de mesures conservatoires ainsi que le renforcement des moyens humains et financiers de l’Autorité de marché.

Le Rapport Woerth, qui s’inscrit à contre-courant des habitudes françaises d’édiction de normes contraignantes, apporte ainsi à la place un travail pédagogique de grande qualité. Il  permet une meilleure compréhension du phénomène activiste et réussit à atteindre un équilibre entre l’encadrement de ses excès sans pour autant en étouffer son développement, préservant en cela l’attractivité de la Place.